Encadrer les OCABSA pour protéger les ETI cotées et limiter la dilution des actionnaires face aux fonds vautours

Sur les marchés boursiers des petites et moyennes capitalisations, un mécanisme de financement peut déclencher une dilution en chaîne et une pression durable sur les cours. Pour les ETI cotées qui cherchent des fonds propres en urgence, l’enjeu n’est plus seulement financier. Il devient aussi juridique et réputationnel.

Une proposition de loi enregistrée à l’Assemblée nationale le 12 mai 2026 veut renforcer l’encadrement des OCABSA. Ces instruments sont souvent associés, dans la pratique, à des stratégies opportunistes de certains investisseurs qualifiés de « fonds vautours ». L’objectif affiché est de mieux protéger les actionnaires minoritaires et les sociétés fragiles, sans fermer totalement l’accès à ce type de financement.

OCABSA : un financement de dernier recours, mais à fort risque de dilution

Les OCABSA sont des obligations convertibles en actions assorties de bons de souscription d’actions. Concrètement, une société cotée obtient des liquidités auprès d’un investisseur. En échange, elle émet des titres qui pourront, plus tard, être convertis en actions nouvelles, et donc diluer les actionnaires existants.

Le texte parlementaire rappelle une réalité connue des directions financières : ces montages répondent à un besoin immédiat. Ils sont surtout utilisés par des sociétés dont la situation financière est dégradée ou dont les perspectives ne permettent plus d’obtenir des financements traditionnels.

Le point de bascule, souvent, se joue dans la séquence opérationnelle. L’investisseur souscrit, convertit, puis revend rapidement sur le marché les actions issues de la conversion. Le financement n’est donc pas porté durablement par l’investisseur initial. Il est, en pratique, transféré au marché via des ventes répétées.

Cette mécanique peut créer une spirale : les ventes pèsent sur le cours, ce qui accentue la dilution lors des conversions suivantes, ce qui alimente de nouvelles ventes. Pour une ETI cotée, cela signifie un coût du capital qui explose, une valorisation dégradée et, parfois, une capacité d’investissement amputée au moment même où l’entreprise cherchait de l’oxygène.

Les faits : des signaux d’alerte documentés et un cadre jugé insuffisant

Dans l’exposé des motifs, il est fait référence à une étude de l’Autorité des marchés financiers (AMF) publiée en octobre 2022 et portant sur 69 sociétés ayant eu recours à des financements dilutifs de type OCABSA. Selon ces constats, 57 sociétés, soit 83 % de l’échantillon, ont vu leur cours baisser entre la première opération identifiée et le 31 décembre 2021.

Toujours d’après ces données, 45 sociétés (65 % de l’échantillon) ont connu une baisse de cours supérieure à 50 %. 28 sociétés (40 %) ont enregistré une baisse supérieure à 80 %. Et 20 sociétés (29 %) ont subi une chute supérieure à 90 %. La baisse moyenne sur les 57 sociétés concernées atteint 72 %.

Le texte souligne aussi un élément de comparaison : l’indice CAC PME n’aurait perdu que 2 % sur la période retenue. L’argument est clair : la contre-performance observée ne serait pas uniquement conjoncturelle. Elle refléterait un risque spécifique à ces montages.

Sur le front de la protection des investisseurs, l’exposé des motifs évoque une hausse du contentieux et indique que l’AMF a recensé plus de 250 signalements et réclamations de particuliers en 2021, soit +232 % par rapport à 2020.

En parallèle, l’AMF a multiplié les mises en garde sur les risques associés aux equity lines et aux OCABSA, en insistant sur la dilution potentiellement élevée et la pression baissière sur les cours liée aux ventes rapides sur le marché.

Ce que change la proposition de loi : l’agrément comme pivot

Le texte ne propose pas d’interdire les OCABSA. Il assume même l’idée inverse : supprimer cet outil pourrait priver certaines sociétés, notamment en restructuration, d’un accès à des fonds propres, avec le risque de fermer encore davantage le marché aux dossiers fragiles mais viables.

En revanche, la proposition vise à imposer un agrément préalable aux acteurs qui proposent « à titre habituel » des opérations de financement donnant lieu à l’émission d’OCABSA, ou d’instruments aux caractéristiques équivalentes, lorsqu’ils s’engagent à souscrire ou acquérir ces titres en vue de leur conversion ou de leur cession ultérieure.

Le cœur juridique du dispositif repose sur une qualification renforcée. Les opérations seraient réputées constituer un « service d’investissement », indépendamment de la qualification retenue par les parties. L’objectif est de limiter les contournements contractuels et d’aligner la pratique sur le droit applicable aux prestataires encadrés.

Le texte s’appuie aussi sur un point de jurisprudence : une décision de la Cour de cassation du 9 juillet 2025 (Cass. com., n° 23-15.492) est citée pour soutenir que la qualification ne dépend pas seulement des mots du contrat, mais des conditions concrètes d’exécution, notamment lorsqu’un opérateur souscrit avec l’intention de revendre, y compris sur les marchés.

Analyse ETI : un enjeu de souveraineté financière à l’échelle des mid-caps

Pour une ETI cotée, l’accès aux capitaux est un sujet stratégique. Or, lorsque la gouvernance se retrouve face à un mur de liquidité, l’OCABSA peut apparaître comme une solution rapide. Le problème est que la « rapidité » se paie souvent par une dilution difficilement maîtrisable, et donc par une fragilisation du contrôle et de la trajectoire industrielle.

Le débat posé par le texte est celui du partage de responsabilité. D’un côté, l’AMF rappelle que ces montages sont complexes et rarement adaptés aux investisseurs particuliers, et qu’ils peuvent entraîner une dilution significative ainsi qu’une forte pression baissière sur les cours. De l’autre, les émetteurs y recourent souvent faute d’alternative.

Pour les ETI, l’enjeu est aussi opérationnel. Une action durablement sous pression complique une augmentation de capital classique. Elle renchérit le coût du capital. Elle pèse sur la crédibilité bancaire. Elle fragilise la capacité à financer un plan d’investissement, une transition industrielle ou une croissance externe.

Dans ce contexte, l’idée d’un agrément préalable peut être lue comme une tentative de « normaliser » le marché. Le pari est qu’un acteur agréé, soumis à des obligations professionnelles et déontologiques, réduira les comportements les plus agressifs et améliorera la qualité d’information et d’exécution.

Pour autant, l’agrément ne résout pas tout. Il ne supprime ni le risque économique d’une conversion dilutive, ni le signal de fragilité envoyé au marché. Il peut, en revanche, faire remonter le niveau d’exigence sur les pratiques, et surtout clarifier la frontière entre financement et stratégie de trading sur la dilution.

Perspectives : vers un nouveau standard de financement pour les sociétés fragiles ?

À court terme, le point clé sera le parcours parlementaire et la capacité du législateur à aller au bout du dispositif. À ce stade, le texte est enregistré et renvoyé à la commission des finances.

Si le principe de l’agrément s’impose, les ETI cotées pourraient voir apparaître un filtre supplémentaire avant de signer un financement « de dernier recours ». Cela peut allonger les délais. Cependant, cela peut aussi réduire le risque de dépendance à des montages qui dégradent la valeur sur la durée.

Enfin, un effet indirect est attendu sur la gouvernance. Les conseils d’administration et les directions financières devront documenter plus finement l’arbitrage entre dilution, liquidité et alternatives de financement. Le marché, lui, pourrait y gagner un signal de meilleure discipline, ce qui reste un actif rare sur le segment des petites capitalisations.